（报告出品方/作者：国盛证券，宋嘉吉，黄瀚，赵丕业，邵帅）
1.年关键词：新需求，新供给，新智造
回顾年，通信行业的高端制造能力向外输出得到了广泛印证，是从供给侧出发的投资逻辑。1.运营商投资周期熨平，整体运营商capex趋于稳定，资本开支中结构性调整越来越明显。5G投资逐步迈过高峰，云计算成为增量需求，算力相关投资占比提升。2.和新能源相关的下游细分需求旺盛，包括海上风电、储能、光伏、新能源汽车等，通信行业中上游供应商部分逐步切换赛道，迎来收入激增。3.原材料价格涨势放缓+汇率大幅提升，海外业务收入增量明显。上半年，海外出口成为驱动通信板块向好的主要逻辑，在光模块、SiP话机、物联网等领域皆有印证，而下半年随着美国加息提速，市场普遍对海外需求有所担忧，出口又成为市场担心的焦点。
展望年，市场焦点与边际变量在于：1.国内通信需求在后5G时代的新增量何在？数字基建的落脚点还有哪些？2.通信出口虽下半年承压，但随着美国CPI回落预期加强，海外的数字基础设施投资节奏和市场预期会出现怎样的变化？3.国内5G需求在C端、B端都有哪些增量？驱动逻辑是否真正转向需求端？能否找到4G时代没有，而后5G时代逐步出现的新应用？4.通信向其他行业的制造能力输出能否持续？新能源、汽车等赛道对通信拉动幅度如何？
针对上述问题，我们通信行业投资策略将同时从需求和供给两侧出发：1.作为新基建的核心方向，未来伴随新应用、大流量的放量，底层基础设施有望迎来扩容。逐步从资本开支驱动演化成需求拉动投资。2.数字经济大背景下，以运营商、云计算厂商为投资主体的算力资源亟待扩容，“东数西算”、“算网融合”将迎来真正放量时机。相关传输网、接入网资源有望进一步升级。3.上层应用进一步展开，包括物联网、元宇宙、AIGC、网络可视化等，带动相关需求侧持续放量。4.通信行业的高端制造能力有望向更多行业辐射赋能，在新能源、机器人等新方向上寻找到更多增量。
需求侧：包括车联网、元宇宙、AIGC等新场景涌现，整个流量规模持续扩大，对于算力的消耗也进一步加大。同时由于5G网络在垂直行业的各类应用，随着疫情的恢复，包括工业互联网、专网、网络切片、网络可视化等各类新型网络设施层出不穷，满足各个场景的网络需求和监管、安全配套考虑。需求侧的不断扩充，带来的供给侧扩容的压力，包括满足大流量、大带宽、高算力、多场景的网络基础设施。供给侧：以运营商和云厂商为主导的基础设施发起方，承担了绝大多数的网络基础设施供给重任。其中包括IDC所需的数通设备、光通信，以及移动和固网通信相关的传输、接入网等等。从资本开支结构调整及社会需求角度看，在上层流量持续增长后，网络承载压力持续走高，扩容需求显现，有线接入和传输侧将是年的重点。
2.行业回顾：凸显韧性，道路渐明
伴随“通信+”下行业开拓新增长曲线，叠加强美元下出口收益，年前三季度通信行业稳健发展。但受到高基数以及宏观环境影响，总体看来，通信行业在年第三季度收入增速有所放缓。受益强势美元，专网通信影响消除，通信行业利润在Q3继续维持强劲的修复势头。展望中长期，随着“通信+”下行业在新能源、高端制造等领域持续发力，同时海外经济见底反弹，行业在中长期将保持景气向上。高基数与弱环境下，行业增速放缓但发展稳健。从今年数据来看，由于21年同期行业收入高基数，以及宏观环境走弱等影响，今年行业收入增速出现一定程度回落。但从利润层面来看，随着强美元与专网事件影响消除，行业利润仍处于持续修复阶段。从前三季度来看，云视讯、光通信、光纤光缆板块保持高景气。
进入Q4以来，5G后周期行情愈发明确。前三个季度，通信行业大多围绕“通信+”投资思路与其他热点行业进行联动，但进入第四季度，尤其是十一月以来，随着在“大安全”背景和“核心资产重估”下，运营商率先启动，其公有云业务被市场迅速认可并给予估值修复。同时，随着市场围绕5G后周期主线的挖掘，如网络可视化，通信设备等传统通信板块有望迎来基本面与估值修复的共振行情，或带领通信年走出独立行情。从业绩层面来看，由于21年同期行业收入高基数，以及宏观环境走弱等影响，今年行业收入增速出现一定程度回落。但前三季度，行业整体依旧保持了超8%的收入增长，在当前环境下，体现出行业经营韧性。通信行业年前三季度收入同比上升8.24%，剔除中兴、与三大运营商，收入同比上升3.31%。
Q3虽收入增长放缓，但积极信号显现，对未来不妨乐观一些。剔除中兴通讯、中国联通后，Q3单季度全行业收入同比下降-1%，相比于今年前两个季度继续下滑。我们认为主要原因是21Q3正值疫情后的经济复苏旺季，带来了较为明显的高基数效应，同时全球宏观环境转弱也给行业，尤其是出口型企业的增长带来了一定的经营压力。此外，结合相关企业三季报中的表述，国内订单收入确认延期的问题较为普遍，Q4或将迎来加速确认。
利润端看，Q3行业利润维持强劲修复势头，主要受益“专网事件”影响减退叠加美元强势。样本公司的统计数据显示，前三季度通信行业实现归母净利润亿元，同比增长19.06%。剔除中兴与三大运营商，前三季度通信行业实现归母净利润亿元，同比增长84.6%。而从季度数据来看，Q3单季度实现归母净利润亿元，同比上升6.4%；剔除中兴与三大运营商，Q3通信行业实现归母净利润83亿元，同比增长11.9%。我们认为，今年前三季度，通信行业利润出现较好增长主要由于以下原因：第一是网通信事件影响消退，第二是部分企业进入如物联网模组、海缆、连接器等利润空间更大的高景气赛道。第三是第三季度以来，受益美元强势，部分出口企业持续获得汇兑利润。
中兴毛利率持续回升，运营商Q3毛利率承压。纵观全行业，三大运营商以及中兴通信对行业毛利率产生显著影响。从Q3情况来看，受益海外电信建设需求，中兴通讯毛利率在Q3走高。运营商在Q3受到疫情、宏观环境以及传统开学促销季影响，毛利率出现较为明显的波动，并带动全行业毛利率走低。Q3整体行业平均毛利率有所下滑。但剔除中兴通讯与三大运营商，Q3通信行业毛利率为16.3%，继续延续良好的上升态势。我们预计，随着宏观环境改善，运营商毛利率修复，行业整体毛利率将会重回上升趋势。
下半年开始我们重点
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